智通財經APP獲悉，沃爾瑪(WMT.US)最新一季財報喜憂參半：儘管營收和利潤保持增長，全年業績指引被上調，但美國同店可比銷售增速明顯放緩，加上藥房監管帶來的逆風，股價在財報公布後單日重挫9.2%，創下2022年5月以來最大單日跌幅。

隨後，摩根大通、BMO資本、TD Cowen等多家投行下調目標價，但多數仍維持「買入」或「增持」評級。市場爭論的焦點在於，藥房業務拖累是否只是暫時性因素，以及沃爾瑪的高估值能否由廣告、市場平台和會員等高增長業務支撐。

從總量數據看，沃爾瑪最近財季(截至7月31日)實現營收1879億美元，按年增長5.9%;非GAAP調整後每股收益為0.81美元;經營利潤按年增長28.8%，調整後固定匯率下增長17.4%。利潤數據受到關稅退款的提振，部分被公司主動降價所抵消。

基於上述表現，管理層還上調了全年指引：預計全財年固定匯率銷售增長4%至5%，此前為3.5%至4.5%;調整後每股收益預計為2.80至2.87美元。

大跌背後的動因

然而，市場真正關注的是美國同店可比銷售。當季沃爾瑪美國同店銷售僅增長2.6%，不僅低於上年同期的4.6%，也低於上一財季的4.1%。交易量增長1.5%，平均客單價僅上漲1.1%，顯示消費者仍在支出，但變得更加謹慎。

雖然沃爾瑪CFO約翰·戴維·雷尼在一次採訪中表示，消費者仍在支出，實際工資增長保持同步，因此在這個環境下非常有韌性。但是，公司給出的下一財季銷售增長指引為3%至3.75%，意味着增長可能進一步放緩。

除此之外，管理層將同店銷售放緩部分歸因於藥房業務。雷尼在財報電話會上表示，與藥品最高公平定價監管相關的藥房價格壓力，拖累當季美國同店可比銷售約125個點子，高於公司年初時預計的100個點子。如果不考慮健康與保健業務，沃爾瑪當季美國同店銷售增速接近3%至4%，與過去兩年半公司持續維持的區間一致。

此外，公司還預計今年燃料成本將增加逾20億美元，這將帶來一定成本壓力。

CEO約翰·弗納稱，整體而言這是一個不錯的季度，銷售增長處於指引區間上端，調整後營業收入固定匯率下增長17.4%。他強調，藥房業務的逆風掩蓋了食品雜貨、一般商品和電商等其他業務的強勁表現。但投資者顯然更關注增速放緩的現實，而非管理層的解釋。

投行集體下調目標價，但多數仍看多

財報公布後，摩根大通將沃爾瑪目標價從137美元下調至125美元，維持「增持」評級。實際上，該行在財報前三周已下調了對沃爾瑪同店銷售的預期，而實際數據仍低於其下調後的預測。

摩根大通分析師將財報前的局面形容為「一團亂麻」，即多種因素交織，使得股價走向難以判斷。不過，該行認為拋售已基本到位，隨着廣告、市場平台和會員業務繼續擴大，沃爾瑪的趨勢有望改善。

其他投行也採取了類似行動。BMO資本將目標價下調至126美元，理由是同樣的同店銷售放緩和健康與保健業務疲軟;TD Cowen將目標價下調至125美元，也引用了2.6%的同店銷售增速;伯恩斯坦則維持「跑贏大盤」評級，指出沃爾瑪強勁的利潤率是保持信心的理由。

根據統計，在覆蓋沃爾瑪的32位分析師中，29位建議「買入」，3位建議「持有」，沒有「賣出」評級。平均目標價約為130美元，較當前約104美元的股價隱含約25%的上行空間。這意味着華爾街整體仍偏向樂觀，但短期預期已被下調。

新業務成為增長引擎

儘管藥房業務構成逆風，沃爾瑪正在通過多元化收入來源對沖壓力。當季全球廣告收入按年增長38%;美國市場平台銷售額增長52%;全球會員費收入增長近17%;Walmart Plus會員計劃上半財年新增會員數創歷史最佳。

CFO雷尼表示，當季近一半的利潤增長來自會員、廣告和市場平台等業務，而不是傳統核心零售業務。他還指出，電商廣告的增長速度已快於整體電商銷售，推動增量利潤率上升。

電商方面，全球電商銷售按年增長23%。國際業務中，電商佔比已達30%，中國、印度和加拿大市場增長強勁;山姆會員店美國電商銷售增長26%，自4月推出1小時配送服務以來，俱樂部配送量增長三位數。

CEO弗納還強調，公司當季開展了超過11000項「Rollbacks」降價活動，高於一季度末的7200項。他認為，降價會先提升銷量，隨後幾個季度帶來市場份額增長。當季食品類市場份額數據表現強勁，似乎支持管理層判斷。

摩根大通分析師表示，沃爾瑪如今的盈利渠道比過去更加多元，且這些新興業務增長迅猛，足以對沖藥房業務帶來的拖累。

該行進一步補充道，看空沃爾瑪的論點假設降價不會帶來滯後收益，即認為這些促銷只會侵蝕利潤，而不會提振客流或份額。但管理層的表態和食品類份額數據表明，公司對降價效果有不同看法。

歷史大跌幅後的啓示：溫和反彈與高估值壓力

沃爾瑪上周四單日下跌9.2%，為2022年5月以來最大跌幅，也是過去15年第四大單日跌幅。截至撰稿，沃爾瑪市值約8250億美元。過去十年，經股息再投資調整後，沃爾瑪為股東創造了超過400%的回報。

回顧歷史，沃爾瑪此前三次更大單日跌幅後的表現並不糟糕，但也不算驚豔：

2015年10月14日，股價下跌10%，因管理層警告次年利潤將下降。一年後，股價較當日收盤上漲約14%;

2018年2月20日，股價下跌10.2%，因假日季電商增長放緩和利潤率壓縮。一年後，股價較當日收盤上漲約6%，但仍低於下跌前的水平;

2022年5月17日，股價暴跌11.4%，因成本飆升嚴重拖累利潤。一年後，股價較當日收盤上漲約14%，啱啱回到下跌前一日的水平。

整體來看，在上述三次大跌中買入的投資者一年後均獲得正回報，但漲幅溫和;若從大跌前一日衡量，股價只是回補了缺口，甚至仍低於此前水平。而在今年5月21日，沃爾瑪因第一財季財報下跌7.3%，三個月後股價仍比當日收盤價低約14%，尚未收復失地。

這一次與過去三次的重要區別在於，此前的大跌多伴隨利潤層面的壞消息：2015年是利潤預警，2018年是利潤率擠壓，2022年是成本飆升。而這次沃爾瑪上調了全年指引，利潤表現強勁，但第三財季銷售指引為增長3%至3.75%，顯示收入增速繼續放緩。投資者並非對利潤衝擊作出反應，而是在下調營收增長預期。

估值層面，按更新後全年調整後每股收益指引中值計算，沃爾瑪當前股價對應約37倍預期盈利，顯著高於其十年平均市盈率約25倍。未來五年盈利複合年增長率預計為8.7%，當前估值仍不便宜。即使大跌之後，股價仍比52周低點高約9%，比52周高點低約23%。這仍是一隻估值較高的股票，只是「沒那麼貴了」。