越過山巔後，泡泡瑪特開啓了一段坎坷的下坡路。

8月20日，泡泡瑪特披露半年報。上半年，公司實現收入171.7億元，按年增長23.8%；經調整淨利潤51.6億元，按年增長9.5%。收入和利潤均低於市場此前預期。

最強爆款確實在退潮，LABUBU所在的THE MONSTERS系列收入44.5億元，按年下降約7.5%。

海外市場明顯承壓，其中美洲市場收入下降16.5%，亞太市場下降9.7%；去年承接大量流量的海外線上渠道明顯回落。

管理層也坦言，受到高基數和經營調整影響，公司今年大概率無法完成此前設定的20%收入增長目標。

LABUBU周期的變化，是泡泡瑪特無法迴避的新階段。

它帶來的影響，並不只是增速放緩。

2025年的爆發期，泡泡瑪特享受了超級IP帶來的正向經營槓桿。正如管理層覆盤時所說，過去一年有「一美遮百醜」的階段。

而當增長迴歸正常周期，那些曾經被流量光環遮蔽的IP持續運營、全球組織效率、供應鏈與庫存管理，都將在無超級流量加持下重新接受檢驗。

財報發布後，泡泡瑪特股價一度下跌。相比2025年8月創出的歷史高點，股價已經回撤約58%。面對市場波動，公司宣佈未來6個月內啓動20億元至50億元股份回購計劃。

但回購並不能回答市場關注的最核心問題。

當一個超級IP不再持續貢獻高速增長，泡泡瑪特依靠的究竟是一輪偶然的流量紅利，還是一套可以持續製造、運營和變現IP的商業模式？

LABUBU退潮之後

LABUBU周期變化帶來的第一個影響，是需求預測難度上升。

截至6月底，公司存貨達到61.02億元，較去年末的54.73億元進一步增加；存貨周轉天數也從2025年的123天拉長至201天。

庫存壓力並非來自產品完全失去需求，而反映出超級爆款周期影響下，供應鏈預測與實際需求變化之間出現錯配。

2025年，LABUBU在全球市場快速破圈。社交媒體傳播、明星效應以及海外消費者追逐共同推動需求短時間內放大。但對於IP消費而言，這種爆發具有較強的非線性。

LABUBU新品的二級市場表現已明顯弱於去年爆發期。

德銀6月底渠道調研認為，LABUBU 4.0「復古理髮店」系列發售首日，電商平台銷售率僅為2026年以往主要IP發售時的30%至50%，且庫存並未即時售罄。

更早之前問世的FIFA聯名系列也沒有完全匹配銷售預期。

管理層在業績會上覆盤稱，相關項目啓動時間較早，整個營銷周期拉得較長，最終留下了一部分庫存。

但公司並不認為FIFA合作本身失效。管理層仍肯定了世界盃相關曝光對於提升LABUBU全球知名度的作用，只是對於IP而言，從獲得關注到形成持續消費，需要更長時間的積累。

「粉絲需要花時間去積累和沉澱，大家要花時間去更深地理解每一個IP，需要慢慢去養。」

庫存壓力的形成，也不僅來自單一IP銷售節奏變化，還與海外供應鏈的複雜性有關。

相比國內市場，海外業務需要更早進行庫存規劃，並承擔更長的運輸周期。

當需求變化快於供應鏈調整速度時，更容易出現「舊貨消化壓力增加、新品補貨又不及時」的錯配。

去年泡泡瑪特海外線下網絡尚未完全形成，LABUBU帶來的突發需求主要由線上渠道承接。流量降溫後，線上也成為回撤最快的部分。

2026年上半年，泡泡瑪特美洲收入18.9億元，按年下降16.5%；亞太市場（不含大中華區）收入25.8億元，按年下降9.7%。

拆分來看，泡泡瑪特亞太線上收入下滑39.8%，其中Shopee渠道暴跌62.1%；美洲線上業務也下滑45.6%。

泡泡瑪特由此需要轉向門店、會員和本地商品運營承接需求。

管理層所說的「海外基礎設施」，正是為了補上這些短板：推進海外工廠、區域倉儲和國際物流建設，縮短產品上市周期。

通過供應鏈信息化打通預測、訂貨、生產、運輸和庫存數據，提高補貨及全球調撥效率；同時補充選址、設計、施工和成本管理等海外工程能力，改善開店質量。

上半年，泡泡瑪特租賃相關費用按年增長43.3%至10.44億元，銷售人員成本增長45.7%；全球銷售人員由6219人增至9734人。

同期資本開支由3.75億元升至7.24億元，使用權資產由27.91億元增至36.03億元。

對於庫存處理，管理層在業績會上表示，公司將減少新增訂貨，並加強不同區域之間的庫存調撥，以提高現有商品的消化效率。

管理層強調，不希望主要依靠大規模低價促銷清理庫存，以免損害產品價格體系和品牌形象。經過前期調整，公司稱7月庫存總量已開始逐步下降。

IP接力能否成立

正如LABUBU爆發期的流量光環掩蓋了一些經營問題，如今LABUBU熱度回落帶來的壓力，也讓市場容易忽視泡泡瑪特IP矩陣中正在形成的韌性。

在剔除THE MONSTERS後，集團上半年其餘業務收入按年增長約40%。

星星人被作為重點IP培育僅有兩年時間左右、但增長勢能強勁，上半年收入達到26.50億元，按年增長超過580%，貢獻了集團近七成淨增收入。

其他成熟IP如CRYBABY、DIMOO和SKULLPANDA分別實現收入16.3億元、16.2億元和15.5億元，按年增長34%、46.5%和27.1%，均高於集團整體增速。

如果以能否「持續穩定輸出高銷售額IP」衡量，泡泡瑪特的IP運營能力沒有明顯短板。

但LABUBU的特殊價值不只在於貢獻收入，更在於它證明了中國原創潮玩IP可以突破原有文化圈層，進入全球大衆消費市場。星星人與其他IP能否繼續複製這一局面，目前仍沒有答案。

與此同時，不同IP之間的成長速度和生命周期差異依然存在。上半年，擁有20年曆史的MOLLY收入約9億元，按年下降約33.6%，掉出10億元陣營；「其他藝術家IP」收入也基本持平。

同時，IP的接力與延續，並不單純依賴「新角色」的不斷湧現。它同樣取決於公司能否持續延長現有IP的生命周期，並不斷拓展其商業化空間。

從收入結構看，泡泡瑪特正在推動產品形態從傳統手辦向更多消費場景延伸。

上半年，泡泡瑪特毛絨產品收入達到98.25億元，按年增長60%，佔集團收入的57.2%；同期手辦收入為51.92億元，僅增長0.3%，其他IP相關產品及其他收入則下降15.8%。

毛絨正在從單個IP的爆款品類，逐漸變成公司運營多個IP的共同工具。

相比收藏屬性更強的手辦，毛絨產品具備陪伴、攜帶、穿搭和社交展示屬性，能夠增加消費者與IP接觸的頻率，也拓展了IP消費場景。

但與此同時，毛絨的複製門檻相對低於IP本身的創造。隨着更多IP進入類似產品形態，公司仍需要回答如何避免「換角色、不換玩法」的問題。

另一條推進的線，是零售和消費場景升級。

中國業務總裁褚音在業績會上表示，上半年國內完成20多家門店移位煥新，改造門店銷售增速明顯高於全國門店整體趨勢，店效和麪積均實現兩位數增長。

按照規劃，下半年還將繼續推進數十家門店升級。

新興業務陣營中，樂園業務POP LAND完成新區域升級，增設更多遊樂設施、演出和互動內容；POP BAKERY則嘗試通過獨立門店，將IP延伸至更日常的生活方式場景。

這些新業務目前並非主要承擔收入貢獻，而更多承擔體驗和IP價值延展的功能。

從國內市場看，LABUBU降溫並未帶來明顯的IP斷層，成熟IP、毛絨品類以及線下場景升級正在承接增長。

但對於志在全球的泡泡瑪特來說，真正的考驗仍在海外：只有當海外消費者也開始為LABUBU之外的IP買單時，其全球化IP接力纔算真正成功。