連平系中國首席經濟學家論壇理事長、國際金融研究院院長
近期，《上海國際金融中心發展離岸金融行動方案》（以下簡稱《行動方案》）正式出台。這是上海國際金融中心發展過程中的里程碑式的事件。離岸金融*是一種國際化程度較高的金融業態，其實質是境外金融，主要是指在金融市場高度開放和特殊的規則和制度匹配條件下非居民之間以可兌換貨幣開展的金融交易。在上海發展的離岸金融屬於在岸的離岸金融，即在上海的特定物理區域和金融領域，通過開放引入國際離岸金融規則和制度，形成離岸金融市場，開展離岸金融業務。離岸金融不能與跨境金融劃等號。前者是非居民之間為主的交易，適用的是國際通行的制度和規則。後者是非居民與居民之間的交易，適用的是國內開放型規則和制度。跨境金融基本上處在資本和金融賬戶的管理之下，而離岸金融卻基本不在資本項目管理範圍之內。這是兩者之間的關鍵區別。事實上經過六七十年的發展，跨境金融與離岸金融在時間上和空間上很大程度交織在一起。離岸金融通常是主流國際金融中心不可或缺的構成部分，尤其是在經濟金融國際化程度日益提高的今天。經過30多年的發展，上海國際金融中心已位居全球前列，而我國經濟金融開放程度也達到了較高水平，離岸金融業態應該成為上海國際金融中心建設中的重要角色。
1、上海發展離岸金融體系恰逢其時
為實體經濟服務是金融的宗旨。此次方案推出把握了我國經濟外向發展的良好機遇。經過改革開放40多年的發展，我國已成為全球最大的貿易國和位列第二的投資大國。尤其是近十五年來在「一帶一路」的推動下，隨着越來越多中資企業「走出去」，其離岸投資，離岸經營等離岸經濟活動與日俱增，對金融機構離岸金融服務的需求不斷擴大和增長。而改革開放後的前30年，我國經濟國際化發展主要形式是對外貿易和吸引外商直接投資，大量的交易屬於居民與非居民之間的活動，跨境金融提供了有效的金融服務。在此大背景下，上海適時推出在岸的離岸金融業務和市場，有助於為「走出去」企業的國際經濟貿易投資活動提供更有力度和更有效的支持，同時也可以為其提供安全可靠的「金融避風港」。
近年來，伴隨着美國政府債務持續增大，通脹大幅攀升以及濫用美元實施制裁，美元的頹勢趨於發展，多國央行及其相關機構在增持黃金的同時，也增加了人民幣及其資產的持有，人民幣國際化加快了發展步伐，大量人民幣離岸業務遂應運而生。金融強國建設是「十五五」時期的重要戰略任務。而在岸的離岸金融體系的構建，有助於支持強大的貨幣、強大的中央銀行、強大的金融機構、強大的國際金融中心，實現金融強國的建設目標。在上海國際金融中心開展離岸金融活動，將會帶來持續增長的新的業務活動，培育和提升更具競爭力的中資金融機構；持續拓展國際金融中心的內涵，提升金融市場能級。離岸金融體系於上海在岸佈局，對於央行管理全球人民幣流動性，利率和匯率，提供了全新的、相對較為直接的領域和通道，有助於增強央行調節全球金融市場，管控外部金融衝擊的能力。可見，《行動方案》在此時推出，支持上海先行先試發展離岸金融，很好地把握住了離岸金融發展機遇。
2、上海市場服務對象與功能
根據《行動方案》的發展目標和實施路徑，上海建設離岸金融體系首先要響應企業的離岸金融業務需求。主要包括兩個方面：一是解決「走出去」企業，在全球化經營中面臨的境外孖展難、孖展成本高、市場風險大和金融服務受制於人等問題，提供便利、低成本和風險可控的金融服務；同時為走出去的中資企業打造安全可靠的金融「避風港」，以規避金融風險。二是為「一帶一路」共建國家和地區的優質企業提供安全、高效、專業的離岸金融服務，深化國際產能合作與經貿往來，支持和推動「一帶一路」更好地發展。上述兩方面的經濟主體應該是上海離岸金融體系的主要服務對象。而這兩類服務對象又有一個共同的基本特徵即非居民。但這又不應該是絕對的，上海離岸金融體系畢竟還在「岸上」。從更好地為「走出去」企業、跨國公司服務為出發點，適當地為居民提供離岸金融服務可能是合理的。這也許就是離岸金融體系中的「滲漏」現象。
世界主流的離岸金融中心如紐約、倫敦和東京等，為本國跨國公司提供專業的離岸金融服務是其基本的功能，同時也發揮着本國跨國公司避風港作用。事實上，上述主流的在岸的離岸金融中心還是本國金融機構更好獲取和配置金孖展源的重要工具。通過有針對性的政策安排和基礎設施，主流離岸金融中心長期在離岸貿易、離岸航運、離岸信貸、離岸保險、離岸信託，離岸租賃以及離岸財富管理等領域進行專業佈局，佔據了離岸金融業務和收入的絕大部分份額，獲取了豐厚的利潤，改變這種格局應該是上海建設離岸金融中心的重要目的之一。
3、上海離岸金融體系已現端倪
《行動方案》是上海構建離岸金融體系的綱領性文件，從建設目標、發展模式、業務構成、協同機制、風控機制等方面入手，基本形成了上海離岸金融體系框架。一是精準聚焦目標，將發展離岸金融的落腳點精準聚焦於服務我國近年來快速增長的離岸經濟金融需求，滿足相關經濟主體在支付結算、資金匯兌、投資孖展、保險保障，資產管理等方面的多元化需求。其定位具有十分清晰的針對性和前瞻性。二是創新發展模式，提出了「物理集聚、主體限定、賬戶隔離」三大核心點。「物理集聚」明確將試點落地於浦東新區，以發揮浦東數十年來發展形成的改革優勢；「主體限定」將服務主體限定為非居民，以有效隔離境內外市場的風險；「賬戶隔離」通過構建相對獨立的離岸賬戶體系，既建立起「防火牆」，又有助於推動離岸金融活動。實現FT賬戶與OSA賬戶功能互補，充分發揮FT賬戶的作用，為符合條件的離岸貿易、租賃、航運及財資管理業務提供高效金融服務。三是探索離岸金融業務。《行動方案》根據實際需求和風險狀況，按照「成熟一類、實施一類」的原則，穩步探索離岸金融試點業務。首批試點業務包括離岸金融服務、自貿離岸債、離岸再保險、財資中心資金運營、離岸人民幣外匯交易，非居民個人金融服務等。待條件成熟後再適時全面探索發展離岸金融業務。四是離岸金融體系發展擁抱數字經濟，建設運營數字人民幣跨境、離岸和區塊鏈基礎設施。五是構建全鏈條風控機制，強化機構監管、行為監管、功能監管、穿透式監管和持續監管。六是構建系統化協同機制，形成全國一盤棋式的離岸金融體系，提供系統性的制度供給。
根據《行動方案》，上海離岸金融體系框架構成的主要表現是所推出的六項核心試點，包括優化提升離岸貿易金融服務、高質量發展自貿離岸債、有序發展離岸再保險，積極支持財資中心建設、支持發展人民幣離岸交易、便利非居民個人金融服務等。六項核心試點安排表明《行動方案》穩慎務實，既切中分岸要害，又兼具現實操作性與長遠戰略價值，還為未來探索離岸金孖展產轉讓、資產管理、家族辦公室等更高離階業態預留了寬闊的想象空間，體現了動態演進、持續開放的積極姿態。
「離岸人民幣外匯交易試點」啓動，允許6家全國性銀行總行直接開展離岸人民幣（CNH）即期、遠期、掉期外匯交易，是上海離岸金融體系建設和人民幣國際化的關鍵制度突破，具有重要意義。從戰略層面看，此舉有助於加快人民幣國際化步伐，逐步確立離岸人民幣匯率定價權。從宏觀層面看，此舉有助於央行調節離岸人民幣外匯交易和離岸人民幣活動性以及利率和匯率。從市場層面看，這項試點有助於完善外匯市場雙向開放，雙向調節外匯供求，增強人民幣匯率的穩定能力。從企業層面看，該試點有助於降低跨境經營成本，幫助走出去企業一站式進行匯率避險，打造中資企業全球資金管理樞紐。再從金融產業層面考察，這項試點有助於提升中資銀行全球外匯做市競爭力，完善上海離岸金融產業鏈，強化CFETS全球基礎設施地位，從而做強本土金融機構，夯實上海國際金融中心離岸金融核心功能。在改革與安全層面看，這項業務試點可控地先行先試，實現開放與風險平衡。
2025年重啓自貿離岸債至今已有一年多，其在市場制度、資金來源、發行模式、基礎設施等方面實現了一系列突破，是金融制度型開放和離岸人民幣市場建設的重要實踐。在覈心價值方面，實現了底層制度重塑的突破，告別了舊版自貿區債「兩頭在內」的風險模式。在資金端方面，關鍵的突破在於形成了「境外資金+FTU資金」雙輪投資格局。在發行模式方面，實現了從零星試點走向常態化滾動發行的突破。在市場功能方面則實現了搭建上海本土離岸債券完整閉環的突破。戰略層面的突破錶現在完善多層次開放債券體系，形成自貿離岸債、點心債、熊貓債，境外美元債的差異化分工以及滬港錯位互補。
重啓後的自貿離岸債目前仍處在初步發展階段，一系列結構性短板制約了其規模的進一步發展：發行主體相對單一、二級市場流動性偏弱、投資者結構欠平衡、配套激勵與工具不足，市場認可度較為有限。下一步，應以「兩頭在外、風險隔離」為規範底線，從供給端、投資端、交易端、制度端、監管端等多維度協同推進，實現規範與規模同步提升。具體包括：築牢規範化發展底線，守住離岸業務風險邊界；拓寬發行供給端，豐富多元發行人，持續擴大發行體量；壯大投資端，構建穩定長線資金供給池；激活二級市場流動性，完善交易配套體系；強化協同配套，打通滬港聯動與產業場景；動態精細化監管，實現擴容不松風險防控。通過上述舉措，逐步培育具備較大規模、充裕流動性與全球定價影響力的本土離岸人民幣債券市場，服務好金融強國以及人民幣國際化的國家戰略。
《行動方案》清晰設定了行動的時間表，分三步走：到2027年末，初步建立適應離岸金融業務的相關規劃、風控和監管環境等制度體系；到2030年末，逐步形成相對成熟的離岸金融制度和法治體系；2035年，將上海打造成為離岸與在岸高水平統籌協調發展的戰略樞紐。時間表目標清晰、節奏穩健，有利於市場主體樹立信心，明確任務，行動有方向。
4、離岸金融風險防控體系構建
風險防控是金融業的永恒主題。《行動方案》以專設章節展開闡述離岸金融監管和風險防控，首次系統性地描述了離岸金融風險防控體系，體現了越是開放水平提升，越要重視風險的原則思路。金融風險管控的重要基礎是金融監管，後者也是防範金融風險的第一道防線。《行動方案》明確提出要強化機構監管、行為監管、功能監管、穿透監管和持續監管，以金融業的全面風險管理體系全面覆蓋離岸金融業態。對中央金融管理部門與地方政府在風險處置上的職責進行了明確劃分，以切實加強離岸金融監管，防範風險於未燃。中央金融管理部門依法對離岸金融業務實施管理，並與上海市建立健全常態化協調機制，根據試點情況健全完善離岸金融業務管理。流動性是金融市場的生命線。資金國際流動的規模、速度和頻率至關重要。《行動方案》強調對跨境資金流動的異常監測預警，防止資金空轉和監管套利，在微觀層面要嚴打洗錢、套匯、套利等違法違規行為。離岸流動性監管可以說是離岸金融風險管理的關鍵所在，風險處置機制是風險控制機制的核心問題。《行動方案》明確要建立離岸金融風險管理處置機制，明確中央金融管理部門為其主體，依法對金融風險實施管理處置；上海市政府則建立離岸金融風險監測和處置機制。在特定風險場景發生時，依法實施國際通用的風險管理舉措。這種前有風控監管，中有風險監測，後有處置預案的全鏈條風控體系，將有力地保障離岸金融規範、穩健地運行和發展。
5、上海離岸金融體系的發展空間
《行動方案》不僅明確了上海離岸金融體系建設的目標和任務，還就未來發展的領域和方向作出了安排。要在優化提升離岸貿易金融服務的基礎上，適時將離岸貿易金融服務管理模式擴大到更多的貿易業務場景。根據試點情況，穩步拓展面向非居民個人的離岸財富管理，全球資產配置等專業化金融產品與服務供給。待條件成熟後適時全面探索發展離岸金融業務。包括優化完善離岸信貸業務模式，不斷豐富離岸銀行業務產品和服務。發揮好現有離岸賬戶（OSA）作用，研究設立離岸銀行等離岸金融機構的可行性。探索開展離岸金孖展產轉讓業務可行性。探索發展離岸資產管理業務，支持各類資產管理機構設計開發符合客戶需求和國際通行合規要求的資管產品，嘗試開展境外資產配置。探索穩妥有序發展家族信託、家族辦公室等業務。上述一系列謀劃和安排為上海國際金融中心離岸金融體系的穩健有序發展提出了可運作的方向和空間。
未來上海離岸金融體系發展成功與否的關鍵是能否構建良性和適配的發展生態，包括理念、政策、制度等多方面。目前市場上依然存在開展離岸金融活動必要性存疑的認識，同時存在離岸金融與跨境金融概念相混淆的模糊認識。這些顯然都不利於離岸金融的穩健發展。在岸的離岸金融的根基在於在境內的特定區域和領域構建起系統性的特別政策和制度，規則，以支持離岸金融業務運行。若仍以跨境金融的管理理念和方式來對待離岸金融，顯然會無助甚至妨礙離岸金融發展。因此，相比《行動方案》提出了離岸金融體系框架，未來一個階段的落地過程更為關鍵。鑑於離岸金融與在岸金融和跨境金融有很大的不同，經濟糾紛會有明顯的個性，因此需要及時建立專屬的離岸金融仲裁規則，以儘可能減少離岸金融業務發展中的摩擦和障礙。稅收方面的制度性安排是離岸金融體系的重要環節。為使上海的離岸金融具有競爭力，應當施行與主流國際金融中心基本相同的稅收制度安排。由於在岸的離岸金融基本屬於境外，可以不適用在岸的或跨境的稅收制度安排。
*參見《離岸金融研究》連平著 中國金融出版社2002年第一版