金吾財訊 | 長江證券發布研報指，龍湖集團（00960）公司化治理成熟，股權結構穩定，內部人才培養體系完善，確保了經營決策的穩定性和效率。研報核心邏輯在於公司堅持長期主義，2011年即明確「持商業」戰略，截至2025年末已運營99座商場，構成下行周期的壓艙石；同時恪守財務安全底線，通過經營性物業貸置換信用孖展，優化債務結構，已平穩度過償債高峯。業務層面，開發業務的拖累正逐步出清，運營及服務業務持續貢獻增量，預計最晚到2028年，開發業務收入佔比將降至50%以下。存量商場改造與新開項目、物管業務加大外拓均為未來業績提供增量確定。財務與業務焦點方面，2025年公司實現營業收入973億元，按年維持雙位數降幅；受開發業務拖累，綜合毛利率按年下滑6.3個百分點至9.7%，核心淨利潤首次轉負。運營業務中，商業航道實現租金收入112億元，按年增長4%，成為業績穩定器；資管航道收入29.8億元，冠寓貢獻超八成。服務業務中，智創生活收入112.3億元，龍智造收入增長7%至13億元。財務安全上，2025年末有息負債壓降至1528億元，經營性物業貸及長租貸佔比達66%，連續三年實現含資本性支出後的經營性現金流為正。主要風險包括老庫存量價修復不及預期、消費承壓拖累商場經營以及物管在管面積進一步下滑。長江證券預計公司2026~2028年歸母淨利潤分別為6.3/20.8/29.7億元，按年分別-39%/+231%/+43%，對應PE分別為67.3x/20.3x/14.2x，首次覆蓋，給予「買入」評級。風險提示：1、老庫存量價修復不及預期；2、消費承壓拖累商場經營表現； 3、物業服務在管面積進一步下滑；4、盈利預測假設不成立或不及預期的風險。