金吾財訊 | 西部證券發布研報指，協鑫科技(03800)正轉型為以「硅、鋰、碳」為核心的多產品新能源材料平台，推行「一體兩翼」與國際化戰略。公司將物理鐵紅法磷酸鐵鋰(LFP)作為核心增長引擎，樂山基地已建成20萬噸產能並進入生產調試階段，產品已通過頭部企業認證並實現批量供貨。

同時，依託全球領先的硅烷氣原料優勢，公司複用部分顆粒硅產能發展硅碳負極材料，通過化學氣相沉積(CVD)工藝構建低成本、規模化壁壘，將其定位為第三增長曲線，以滲透高端動力電池及低空經濟等高能量密度應用場景。

財務表現方面，公司2025年實現營收144.2億元人民幣，按年微降4.5%；歸母淨虧損28.7億元人民幣，較2024年虧損47.5億元人民幣大幅收窄39.6%。毛利實現13.4億元人民幣，對比2024年毛虧25.1億元人民幣，成功扭虧為盈，毛利率由-16.6%轉為9.3%。2025年第三季度單季已實現盈利，光伏材料業務單季盈利約9.6億元人民幣。研報指，預計公司2026至2028年歸母淨利潤分別為-6.71億、5.71億及16.62億元人民幣。

考慮到目前硅料價格仍處較低位置，產能過剩問題較為嚴重，給予「增持」評級。

主要風險包括硅料價格持續低迷、新業務投產不及預期及行業出清不及預期。