來源：華爾街見聞
今年新興市場的行情，是一場少數人的盛宴——而花旗認為，下半年的核心問題是：這場盛宴能否擴散開來。
MSCI新興市場指數年初至今漲幅約20%，創歷史最佳開年表現之一。但據追風交易台，花旗研究在7月19日發布的《新興市場股票策略2026年下半年展望》中直言，這輪漲勢「極度集中」，韓國和中國台灣幾乎貢獻了指數層面的全部漲幅。這種集中程度在歷史上極為罕見。該行數據顯示，新興市場國家（EM，Emerging Markets）主要市場之間的回報截面離散度，已升至過去25年的最高水平。
花旗認為，AI波動性上升令集中風險暴露，而中國倉位輕、宏觀環境改善，具備「漲勢擴散」條件，恒生指數2026年底目標為29600點，滬深300目標為5600點。
漲勢集中度創25年新高，「擴散」成下半年核心命題
該行分析師指出，真正意義上的「擴散行情」需要兩個條件同時成立：
第一，周期性復甦的證據——宏觀數據改善，且盈利上調擴散至更廣泛的板塊和地區。
第二，科技/AI領升勢頭出現階段性停歇——給其他板塊的相對錶現留出追趕空間。
目前來看，兩個條件均「部分滿足」。
宏觀層面，該行經濟數據變化指數自5月以來整體向上，經濟意外指數（CESI）也持續正向，但改善幅度明顯弱於發達市場。伊朗衝突曾帶來滯脹衝擊，壓低了增長預期、推高了通脹預期，尤其對東盟等能源進口國打擊較大。該行大宗商品策略師維持布倫特原油3季度均價75美元/桶、明年初降至65美元/桶的基準預測，若油價如期回落，將利好韓國、中國台灣和印度股市。
盈利層面，問題更為突出。MSCI新興市場2026年預期EPS增速自2月底以來被上調了28個百分點，但其中約85%來自IT板塊。目前新興市場EM整體EPS增速預期為+63%，IT板塊貢獻了約三分之二。在花旗追蹤的新興市場EM盈利修正指數（ERI）中，僅42%的板塊出現淨上調，且只有科技和金融方向明確向好。相比之下，日本和歐洲的盈利上調已呈現出更廣泛的擴散態勢。
戰術性下調韓國，上調中國至超配
基於上述判斷，花旗對新興市場國家配置作出三項關鍵調整：
韓國：超配→中性（戰術性）
該行自2025年7月起持有韓國超配。但近期韓國市場波動劇烈，KOSPI引伸波幅已遠超全球同類市場。
分析師指出，波動背後有三重壓力：AI資本開支可持續性存疑、數據中心建設遭遇地方阻力、開源模式對前沿AI實驗室的威脅上升。此外，散戶大量湧入及槓桿產品的使用，進一步放大了波動。
該行量化數據顯示，KOSPI多頭倉位已從極度超配迴歸中性，但尚未轉為淨空頭。分析師表示，「儘管韓國在我們的基本面模型中仍表現極為出色，但鑑於當前交易條件的波動性，我們戰術性下調至中性。」
韓國本地策略師維持KOSPI年底目標價10000點（較當前約47%上行空間），並預計內存短缺將在2027年進一步加劇，內存上行周期有望延續，26/27年內存廠商營業利潤預計分別達到58.53萬億韓元和76.36萬億韓元，佔KOSPI 200總營業利潤的65%。
中國：中性→超配
花旗今年對中國股市一直持謹慎態度，主要原因是相對EPS動能偏弱。但此次上調的邏輯在於：中國是「擴散行情」的有力候選——倉位輕、油價下行和全球增長改善的宏觀環境對其有利，且估值仍具吸引力。
該行中國策略師Pierre Lau指出，恒生指數當前以9.4倍2026年預期市盈率和1.1倍市淨率交易，均低於歷史均值（10.3倍市盈率、1.2倍市淨率）。該行中國經濟學家預計，中國央行降息有望，財政政策部署也將加速，這些邊際利好有望支撐市場。
分析師設定恒生指數2026年底目標價29600點，2027年中目標價30500點；CSI 300目標價分別為5600點和5700點；MSCI中國目標價92美元（2026年底）和97美元（2027年中），較當前約31%上行空間。
墨西哥：低配→中性
墨西哥今年持續跑輸，受USMCA重新談判前景不明及政策收緊預期拖累。但與中國類似，墨西哥在花旗的「擴散候選」框架中表現良好，且倉位是新興市場EM中最輕的。該行設定墨西哥IPC指數2026年底目標價70000點、2027年中目標價73000點。
AI主題：結構性看多，但短期波動難免
花旗明確表示，不會因短期波動而全面撤出科技/AI敞口。
理由有三：
其一，亞洲內存廠商的自由現金流在2026-27年預計大幅攀升，與美國超大規模雲廠商FCF趨近於零形成鮮明對比，說明全球科技板塊的利潤池仍在擴大。
其二，花旗韓國本地策略師認為，內存短缺信號將在2027年進一步強化，內存定製化趨勢和AI token增長將推動上行周期延續。
其三，新興市場EM科技板塊基本面依然紮實：IT板塊EPS增速遠超全球同類，盈利上調持續，估值相對同類具有吸引力。
該行同時指出，對於希望對沖AI敞口的投資者，沙特阿拉伯、印度和墨西哥與彭博AI指數的相關性較低，可作為有效對沖工具。
目標價與整體配置框架
花旗維持MSCI新興市場年底目標價1870點，較當前約12%上行空間，首次引入2027年中目標價2050點（約20%上行空間）。目標價基於保守的EPS增速假設（約40-45%，低於市場一致預期）及估值倍數小幅收縮。
該行本地策略師中，對韓國和中國最為樂觀，兩者目標價均隱含約40%上行空間。
在全球配置層面，該行目前對EM維持中性（相對全球），理由是EM仍面臨AI波動風險及宏觀複雜性（地緣政治、聯儲局、厄爾尼諾）。若要重回超配，需要看到更廣泛市場的EPS出現真正拐點。
該行全球熊市檢查清單（BMC）目前處於金融危機以來最高水平，但尚未觸發「過度亢奮」信號。歷史規律顯示，在牛市末期，市值加權指數往往持續跑贏等權重指數——這意味着科技領升格局可能延續至市場亢奮結束。
量化視角：新興市場EM估值最便宜，資金流入放緩
花旗量化策略師指出，在全球「世界雷達」模型中，EM的相對估值在全球各地區中最為便宜，綜合排名最高。
但資金流向不樂觀：全球和美國基金的資金流入持續超過EM基金，EM基金（除中國外）資金流入幾近停滯。中國基金年初至今以贖回為主，但近幾周開始出現少量回流。
韓國在二季度持續遭遇外資淨流出，韓國累計淨流出約970億美元。科技板塊擁擠度進一步上升，是亞洲最擁擠的板塊，信息技術板塊擁擠度評分達60%。
責任編輯：凌辰