金吾財訊 | 華泰證券發布研報指，翰森製藥(03692)核心產品HS-20118（IL-23R環肽）通過授權合作，有望深度分享其全球價值。根據公告，Avere公司將併入納斯達克上市公司NextCure，合併後實體以Avere運營。公司已於2026年6月將HS-20118的大中華區外權益授予Avere，據此有望獲得1.2億美元首付款、最高21.8億美元里程碑付款及中個位數至低雙位數百分比的銷售分成。合併完成後，公司預計持有新實體30-40%的股本及5個董事席位中的2席。華泰證券認為，BD已開始陸續貢獻里程碑收入，有望成為公司的常態化收入及利潤來源，維持「買入」評級。

研報強調，HS-20118作為公司自研的口服IL-23R環肽，研發進度位列同靶點全球前三，有望在銀屑病治療中實現周度口服給藥。其國內銀屑病II期臨床已於6月公示，預計2027年讀出數據；合作伙伴計劃於2027年初啓動全球II期臨床，未來可能將適應症拓展至炎症性腸病及銀屑病關節炎等。Ib期數據顯示，HS-20118每周給藥方案在第4周和第8周的PASI評分及PASI 75應答率均與第一代每日口服抑制劑相當，且耐受性良好。

此外，公司其他重點在研管線進展順利：HS-20093（B7-H3 ADC）國內小細胞肺癌III期臨床已達總生存期主要終點，申報上市在即；HS-20089（B7-H4 ADC）和HS-20094（GLP-1/GIP雙靶）的全球多中心III期臨床均已啓動，後者減重適應症已於國內申報上市。公司亦積極佈局皮科、腎科自身免疫疾病等領域。

出於謹慎考慮，華泰維持預計公司2026/27/28年歸母淨利潤62.28/66.02/69.50億元，對應EPS為1.03/1.09/1.15元。給予公司SOTP估值2,709億港幣（創新藥DCF估值2,638億港幣（WACC=8.1%，g=3.0%；調整主因匯率變動，前值2,587億港幣，WACC=8.1%，g=3.0%）+仿製藥PE估值71億港幣（2026年PE=20.97x，與可比公司持平；前值58億港幣，基於2026年PE=17.42x）），對應目標價44.68港幣（前值43.68港幣）。

主要風險包括臨床試驗進展不及預期、產品價格下滑及海外BD進展緩慢。