金吾財訊 | 東方證券發布研報指，波司登(03998)在暖冬環境下FY2026財年仍實現韌性增長，收入和歸母淨利潤按年分別增長5.6%和13.7%，盈利表現超越市場預期。業績增長的主要驅動因素包括政府補貼增長、孖展收入增加、孖展成本下降以及所得稅率按年下降。

從業務板塊來看，公司羽絨服主業收入按年增長8.7%，展現核心業務競爭力。線上渠道表現尤為出色，羽絨服主業線上收入按年增長15.9%，成為收入增長的主要拉動力。受貿易摩擦和零售大環境影響，貼牌加工業務和女裝業務收入按年分別下降8.3%和14.3%。

經營質量方面，FY2026財年公司庫存周轉天數為117天，按年下降1天，經營活動淨現金為64.32億元，顯著高於同期淨利潤水平，按年大幅增長約62%。強勁的現金流表現得益於公司高效的商品運營、柔性供應鏈管理和終端運營能力。

公司延續高派息政策，計劃期末派發股息0.25港幣/股，年度派息比率維持在80%的高水平。2006年至今公司平均派息比率高達78.54%，體現出紮實的基本面對股東回報的支撐。

展望未來，東方證券預計公司FY2027財年收入和盈利均有望保持中高單位數增長。羽絨服主業預計保持中高單左右增長，貼牌加工業務在貿易摩擦緩和背景下有望實現兩位數增長。考慮到公司良好的費用控制能力，預計未來2-3年盈利增速將持續高於收入增速。

根據公司FY2026年度業績預告，同時結合對未來消費整體的預期，調整公司FY26-28的盈利預測，預計公司FY26-28年每股收益分別為0.34、0.37和0.39元（原預測分別為0.32、0.34和0.37元）。參考可比公司，給予FY27年12倍PE估值，對應目標價5.15港幣（1人民幣=1.16港幣），維持「買入」評級。

風險方面需關注天氣波動、羽絨主業競爭加劇及女裝業務表現低於預期。