博時基金REITs業務營運總監 劉玄
5月，中國公募REITs迎來首批產品獲批五周年。中國REITs市場從無到有、從試點走向常態化、從基礎設施邁向不動產，市場、政策、參與主體都在不斷的變化。
五年來的演進歷程中有三個關鍵節點。從基金管理人的角度來看，較能體現市場跨上台階的三個關鍵節點分別是2021年6月的首批9只產品上市，是公募REITs市場從0到1的「破冰節點」；2023年3月第236號文的發布，是公募REITs市場形成「首發+擴募」雙輪驅動常態化發行的「提速節點」；2025年12月第63號文的發布，是昭示各類商業不動產有望陸續納入發行資產範圍的「展望節點」。
市值跨越：從300億到2200億
五年前，首批9只REITs合計募資314億元，如今，公募REITs市場實現了從300億到2200億市值的跨越，不僅是數量的疊加，更是市場深度與廣度的系統性重塑。從「量」的跨越到「質」的檢驗，其背後的結構性支撐與規模含金量可歸結為資產類別的多元化擴容和「首發+擴募」機制的常態化運行，同時參與主體與資金端的生態擴圈也為市場規模的躍升提供了堅實的支持。作為公募REITs市場的參與者，在市場規模持續發展擴大的過程中，甄別底層資產現金流的合理性和穩定性，將比單純追逐市場規模擴張更為關鍵。
未來三至五年演進方向
近年來，市場正向「基礎設施+商業不動產」的雙輪驅動新格局全速邁進。站在這個節點上，展望未來三到五年，中國REITs市場一是資產譜系從「硬基建」向「泛商業」滲透，包括與新質生產力相關的資產和商業不動產細分領域的資產；二是市場生態從「資產發行」向「資本循環」進化，公募REITs不再僅僅作為資產的上市平台，而更是不動產金融生態的核心樞紐；三是投資者結構從「戰略配售」向「指數配置」演變，隨着資金端生態擴圈以及未來REITs指數及衍生品的發展預期，投資者結構或將從當前的偏債性配置思維，逐步向股性投資與資產配置思維轉變，公募REITs作為獨立大類資產的定位有望徹底夯實。對於投資者來說，應當關注的變量包括但不限於不動產資產基於基本面修復的估值重估，長端利率與流動性的鐘擺效應，制度供給與稅收優化的政策紅利，以及運營管理與治理結構的優勝劣汰。
制度建設與市場運行的挑戰
公募REITs在高速擴容的同時，也進入了發展的深水區。從制度建設方面來看，一是治理結構中的「委託代理難題」尚未解決，釐清基金管理人與運營管理機構的權責邊界，是當前迫切的制度挑戰；二是商業不動產擴容下的「稅收中性」障礙仍有待解決，能否在制度層面落實真正的「稅收中性」原則，出台針對REITs設立、存續與擴募全周期的專項稅收遞延或減免政策，將直接影響商業不動產擴容的潛力釋放；三是多層次REITs市場的「互聯互通」尚未閉環，資金在長周期內缺乏靈活的退出與置換機制，尚未形成「Pre-REITs培育—公募REITs上市—大宗交易退出」資本循環的閉環。
從市場運行方面來看，一是不同類型資產的底層現金流的周期性承壓，「賬面估值」與「真實現金流」的背離正在顯現，估值下調是市場運行中直接的風險；二是商業不動產入局帶來的「估值錨模糊」與「定價分化」，資本化率的確定缺乏統一且權威的市場基準，導致同類資產在不同項目間的估值邏輯存在差異；三是二級市場流動性與「長錢」配置的深度不足，在目前市場環境下單隻產品在面臨利空時流動性易枯竭，價格波動較劇烈，難以體現REITs作為「長期收息資產」的特徵。
未來，公募REITs市場要實現從2200億向更高量級的跨越，必須解決長周期資金匹配的問題，包括社保及養老金可以作為壓艙石級別的長線資金，保險資金有望成為公募REITs資產的配置主力，企業年金同樣具有長期限的投資需求，同時也可積極引入外資長期資本形成國際化的定價錨。
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責任編輯：郭栩彤