3月31日，四環醫藥發布2025年全年業績報告，全年總營收達26.18億元，按年增長37.7%，年度溢利1.85億元，成功實現扭虧為盈。
成績單背後，最值得關注的並非單純的數字增長，而是一個結構性拐點：醫美業務以14.85億元的營收、99.6%的按年增速，首次佔據總營收比重突破50%（達57%），成為公司第一大收入來源；創新藥業務同樣進入商業化收穫期。
從投資邏輯上來看，四環邁入價值兌現的加速階段，盈利拐點確立且具備較強可持續性。
不妨從以下兩大維度來理解：
醫美業務躍居第一大支柱，大單品與新動能協同發力
四環醫藥醫美業務的2025年，是量利齊升、壁壘築高的一年。營收按年近乎翻倍、毛利率按年提升12個百分點至79.5%、分部利潤同樣實現226%的增長達到8.18億元，背後是增長質量與結構優化的雙重成果。
首先，全品類合規醫美產品的佈局，為增長奠定堅實基礎。
目前四環醫藥旗下渼顏空間產品覆蓋肉毒毒素、玻尿酸、再生材料、光電設備、動能素五大核心領域。截至2025年底，公司已擁有30餘款獲批醫美產品，管線儲備超30款，形成持續迭代的產品生態。
業績會上，管理層表示未來兩年計劃推出超7款新產品，其中膠原蛋白材料、PHA、HA超級水光(含PDRN三文魚針)等新材料管線已進入臨床階段，打開更多元增長曲線。
其次，核心大單品樂提葆®是增長壓艙石，新品放量成為重要增量引擎。
2025年，樂提葆®年銷量突破120萬瓶，按年增長超50%，市佔率提升至22%，穩居國內市場前三。通過深度綁定美萊、藝星等頭部醫美集團，樂提葆®形成「25%頭部連鎖機構貢獻75%銷售額」的核心渠道格局。
新品方面，再生領域的少女針（傾研®）、童顏針（回顏臻®、斯弗妍®）相繼獲批上市，快速打開中高端再生醫美市場；童顏針更是新增6種規格獲批，進一步豐富再生產品矩陣。
此外，在動能素領域，國內首款含L-肌肽的面部動能素凍妍®獲批上市，填補細分市場空白，實現從抗衰、塑形到煥膚的全場景覆蓋；能量源設備核心產品黑曜雙波®亦完成全國佈局，與注射類產品形成「光電+注射」聯合治療方案，豐富終端服務場景。
最後，渠道與營銷端的全球化覆蓋，夯實商業化根基。
國內市場，渼顏空間採用「直營+代理」雙模式，實現全國34個省份、370餘個城市全覆蓋，合作連鎖集團及區域核心單體超250家，累計覆蓋全國8000餘家醫美機構，重點核心醫院超1500家。而800餘人的營銷團隊中，不乏來自艾尓健、高德美等跨國企業的行業精英，新組建的再生材料、動能素直營及KA團隊，為終端放量提供人才支撐。
在營銷層面，公司構建一體化市場運營體系，通過聯合治療方案、全媒體傳播及定製化策略，實現B、C端雙向賦能。同時以醫學專業賦能為核心，通過各類學術培訓、臨床研究築牢品牌壁壘，推動核心產品終端上量。
看到國際市場，渼顏空間通過戰略入股瑞士品牌Suisselle，獲得其CELLBOOSTER水光針的中國永久代理權，同時未來藉助後者覆蓋43個國家的成熟銷售網絡，將自研再生針劑推向歐盟市場。此外，公司在美國、韓國等地建立基地，推動自研產品出海，部分產品已實現海外收入突破。
創新藥業務加速兌現，收入按年提速超兩倍
2025年，四環醫藥創新藥領域的佈局迎來關鍵轉折點。
財報顯示，軒竹生物與惠升生物全年合計實現收入1.76億元，按年增長206.3%，邁進商業化加速期。
一方面，軒竹生物深耕消化與腫瘤治療領域，目前三款核心創新藥均已獲批上市。
其中，安奈拉唑鈉（安久衛®）作為唯一一款國內企業自研PPI創新藥，已成功續約醫保且價格維持不變，覆蓋超2000家醫療機構，反流性食管炎新適應症預計2026年Q2提交上市申請；吡洛西利（軒悅寧®）作為目前國內唯一獲批單藥用於後線治療的CDK2/4/6抑制劑，成為國內唯一覆蓋HR+/HER2-晚期乳腺癌全線（一線、二線、後線）治療的CDK2/4/6抑制劑藥物，已有兩個適應症首次納入國家醫保，覆蓋全國超500家醫院；今年，吡洛西利一線治療適應症有望談判入醫保；地羅阿克（軒菲寧®）也計劃於2026年推動其納入國家醫保目錄。
公司預計，三款產品在醫保助力下未來銷售峯值有望突破10億元。
此外，其研發管線持續推進，新一代PARP1抑制劑進入I期臨床，並佈局AI賦能研發、溶瘤病毒等前沿技術平台，打造更多業績增長動能。
關鍵的是，2025年10月，軒竹生物成功分拆並登陸港交所主板，且在2026年初順利納入恒生綜合指數、調入港股通標的，資本市場認可度持續提升，意味着四環醫藥在創新藥領域的投資佈局完成了從「內部培育」到「獨立估值」的跨越。
另一方面，在糖尿病及代謝疾病賽道，惠升生物同樣展現出明確的商業化前景，有望在2026年扭虧。
截至2025年底，惠升生物累計獲批上市17個品種，覆蓋口服、胰島素、GLP-1類似物等降糖藥全品類。
其中，核心產品創新藥加格列淨（惠優靜®）2025年為首個完整商業化年度，已覆蓋全國超4700家醫院，預計2026年銷售收入實現至少翻倍快速增長；國產首仿德谷門冬雙胰島素（惠優加®）覆蓋超3200家醫院，德谷胰島素（惠優達®）覆蓋近700家醫院，且公司已將德谷胰島素及德谷門冬胰島素的中國大陸獨家商業權益授權給通化東寶，藉助其成熟渠道加速市場滲透和放量。
在研管線中，司美格魯肽降糖適應症上市申請已獲受理，預計2026年底可完成報產，減重適應症III期臨床已完成入組、處於隨訪階段，預計2028年 Q1獲批，直指當前熱門的千億級減重市場，有望在未來2-3年成為惠升生物新的增長引擎。
國際化佈局上，惠升生物已與近10個國家的合作伙伴達成合作意向，重點拓展拉丁美洲、東南亞、中東等市場。其中德谷胰島素項目已通過巴西國家衛生監督局GMP現場認證並獲得認證證書，為惠升生物的胰島素類產品後續進入其他新興市場及實現商業化奠定基礎。
結語
站在2026年，四環醫藥的價值增長邏輯將更加清晰。
在業績發布會上，管理層明確給出2026年業績指引：整體業績將優於2025年，醫美業務預期保持高速增長，未來幾年收入有望突破百億規模。
充沛的現金儲備與持續的回購、派息動作，更彰顯出四環醫藥對未來持續增長的十足底氣與堅定信心。
截至2025年底，公司現金及現金等價物、理財產品與定期存款合計約43.97億元，按年增長10.6%，為後續研發投入、市場拓展等核心業務的穩步推進提供充足彈藥。同時，自上市以來至2025年底，其累計用於股份回購及信託增持的金額達19.8億元，現金派息總金額更是高達約76億元，用真金白銀傳遞發展信心。
但從估值層面來看，這份轉型成果尚未被市場充分定價，四環醫藥的價值仍處於明顯被低估的區間。
結合其醫美業務的爆發式增長動能、創新藥管線的明確兌現路徑，以及當前估值與自身成長潛力的嚴重錯配，四環醫藥的估值邏輯已然轉向醫美驅動的定價體系，並將伴隨業務成長實現穩步抬升，兌現其長期價值，迎來估值與業績雙升的良性循環。